大全新能源股票代码是多少？

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大全能源营收利润三连降，市值蒸发近千亿

【财报季】 作为硅料龙头企业但业务相对单一的大全能源，今年业绩回调远甚于布局更加多元的通威股份。

新*大全新能源股份有限公司（简称“大全能源”或“大全”：688303）三季报显示，实现营收35.53亿元，同比减少57%。

这是大全能源今年连续三个季度营收下滑，且幅度也逐渐加深。财报显示，大全一季度营收下滑40%，二季度下滑45.6%。

这也导致大全能源前三季度营收大约129亿元，同比下滑48%，全年营收下滑基本成定局。

这也意味着继2018年之后，大全能源将再次出现年度营收下滑情况。

在利润端，大全能源同样体验了一把过山车的感觉。三季度，公司实现归属上市公司股东的净利润6.9亿元，同比减少88%，比营收降幅多30个百分点；前三季度净利润51亿元，减少66%。大全能源前三季度营收和净利润双双大幅下滑。

大全能源几乎所有营收来自多晶硅，业务结构较为单一；同是硅料龙头，通威股份（600438）业务布局更为广泛，去年多晶硅营收占比不到一半，即43%； 太阳能电池及组件占比大约38%，已经将追上多晶硅，今年或有望超过；此外饲料业务营收也占比超过两成。

据专业网站数据，2021年中，多晶硅价格大约为10万元/吨，一路涨至2022年中大约30万元/吨。这使得大全能源2020年至2022年净利润分别增长322%、449%和234%。规模从2019年的2.5亿元增加至2022年191亿元，即75倍多增幅。

进入2023年以来，多晶硅价格虽然有多反复，但整体趋势向下，至10月27日大约为7万元/吨，和高线相比，价格腰斩两次。对大全能源来说，营收和利润锐减，也在情理之中。

反观通威股份，前三季度营收还实现大约9%增长，不过利润下滑也有近25%，整体上韧性比大全能源更强一点。虽然没有公布详细业务单元营收构成，但通威组件和电池应该实现不错的增长，都少填补了多晶硅业务下滑的“窟窿”。

2021年7月，大全能源（DQ.N）回归A股，挂牌科创板，发行价约21.5元，赶上硅料价格一波上涨行情，其股价也一路扶摇直上，*高近88元，近三倍涨幅，实现“戴维斯双击”。

不过截至10月28日收市，其股价还剩大约36元，回撤近六成，最新市值773亿元，一度跌至35元以下，市值和历史高点（1700亿元）相比，蒸发千亿。

大全能源最新估值为市盈率（TTM）5.5倍，股息率近10%；市净率大约1.8倍。

2022年7月趁着行情较好，大全能源实现一轮定增，发行价价格51.79元，由中金公司承销，卖了2.123亿股左右，募资110亿元。

上述股份今年1月末解禁，但大全能源的股价一直在50元以下，参与投资的机构如果不想“割肉”，还需要以后足够耐心再等。

全球高纯多晶硅料龙头，大全能源：具备业内少有N型先进产能

（报告出品方/分析师：华通证券国际 电新行业组）

1.全球高纯多晶硅料龙头企业，行业靠前梯队地位稳固

新*大全新能源股份有限公司（688303.SH）创立于2011年，为我国成立最早的一批太阳能光伏高纯多晶硅料制造企业，也是目前全球多晶硅行业头部企业。

自成立以来，公司始终以绿色低碳、循环发展为经营理念，专注于高纯多晶硅研发、生产和销售，致力于推动全球清洁能源产业发展。

公司多晶硅产品主要应用于太阳能电池关键原材料光伏硅片制造，凭借高质量产品与服务，公司已与隆基绿能、晶澳科技、天合光能、TCL中环、上机数控、美科、高景太阳能等光伏行业下游领先企业建立了长期稳定的合作关系。

成立初期，公司通过引进行业先进设备与生产工艺，顺利实现了闭环式运行制备高纯多晶硅。

此后，公司通过多期高质量产能项目建设与持续的技术工艺自主创新，在多晶硅产能规模、产品质量和成本效益上实现不断提升，成功跻身于全球硅料行业头部企业之列。

2022年，公司内蒙古一期项目迎来正式动工，公司产能地域布局实现进一步拓展；同时，内蒙古一期项目中也包括上游高纯工业硅产能与半导体级多晶硅产能，公司产业链横、纵向一体化战略布局实现不断完善。

截至2023年7月底，内蒙古一期10万吨多晶硅项目已快速实现达产，公司年产能规模大幅提升至20.5 万吨；2023H1，公司多晶硅期间产量为 7.92 万吨，占国内多晶硅总体产量比为12.15%，产能规模行业靠前梯队地位稳固。

1.1.行业高景气下，业绩实现跨越增长；此轮价格调整周期中，仍保持较高盈利水准

2020年-2022年，受益于公司高质量产能的持续释放，行业落后产能的逐步清理退出，以及下游市场需求快速扩张所共同推动的硅料市场高景气度周期持续下，公司业绩实现跨越式增长。2022年，公司营业收入规模达309.40亿元，同比高增达185.64%；2020年-2022年，期间CAGR达157.56%。

从营收结构来看，公司高效实现了从多晶硅片用料向单晶硅片用料的产能切换，2022年公司单晶硅片用料营收占比达98.77%。销售毛利率方面，期间内也实现快速攀升，2022年公司毛利率为74.83%，较2020年大幅提升41.20pct。

在多晶硅料业务价量齐升的快速发展下，规模效应持续释放，2022年公司实现归母净利润达191.21亿元，同比高增234.06%，并显著优于营收同期表现；2020年-2022年，期间CAGR高达328.08%。

2023H1，随着内蒙古一期10万吨高纯多晶硅项目新增产能实现有效释放，公司继续保持了产能持续提升、在手长单充足、产品满产满销的业务良好发展态势。

但由于受到行业新增规模化产能集中释放影响，使得多晶硅供给端整体承压；同时，在高利润回报吸引下，多家新竞争者涌入，导致产能过剩预期进一步加强。

在市场观望情绪浓厚、供需双方博弈加剧下，硅料销售价格于今年上半年出现快速回落。根据PV InfoLink数据显示，截至2022年6月底，多晶硅致密料价格为64元/kg，较2022年初已跌去近六成。

受此影响，今年上半年公司整体实现营业收入为93.25亿元，同比减少42.93%；期间毛利率为57.67%，较2022H1降低17.16pct，但仍保持着较高水平；期间实现归母净利润为44.26亿元，同比减少53.53%。

我们认为，公司业绩虽短期承压，但目前在手长单充足，叠加今年下半年以来硅料价格的探底回升，以及新增高质量产能的持续释放，未来公司业绩实现逐步修复的确定性正在加强。

1.2.公司运营效率、管理效率、盈利能力分析

1.2.1.公司资金管理水平理想，固定资产运营效率优异

由于公司重视资金使用效率且在产业链中议价能力较强，其业务结算方式主要为以现金或银行承兑票据进行结算，在近三年一期内，公司各期期初期末均没有应收账款，公司应收账款周转天数维持在0天，应收账款管理水平维持着高水准；同时，期间内理想且持续提升的收现比情况也说明了公司良好的现金流管理水平。

2023H1，公司存货周转天数为55.87天，较2020年延长21.26天，我们认为，其主要与硅料价格下行使得公司营收规模同比降幅较大有关，但公司今年上半年即便在不扣除自用数量的情况下，产销率也达97.07%，基本实现满产满销，公司清库存压力整体较小。同期，公司应付账款周转天数为38.21天，较2020年有所延长6.68天，公司对于上游供应商的议价能力期间内处于上升趋势。

结合前述三个运营效率指标情况，我们可计算得到2023H1公司现金循环周期为17.65天，较2020年略有增长14.58天，近三年一期内现金循环周期基本保持在30天以内，公司整体资金管理水平较为理想。

在固定资产运营效率方面，公司多年来也连续保持着100%以上的优异产能利用率，2022年，公司产能利用率达127.44%。同时，在硅料价格持续上涨的共同驱动下，公司固定资产周转率一路攀升至2020年的4.06。截至2023年6月底，公司内蒙古一期10万吨高纯多晶硅新增产能已顺利实现快速达产，公司高效的固定资产运营水平有望延续。

1.2.2.公司期间费用整体管控良好，研发费用投入规模实现快速增长

2023H1，公司销售费用率、管理费用率、研发费用率分别为0.04%、1.91%、0.30%。

从时间维度来看，公司研发费用率近三年一期内呈现逐步下降趋势，2023H1较2020年下降0.71pct，其主要与公司营收规模的快速增长，导致占比减小有关；而从绝对数来看，公司研发费用投入金额在较高基数下，仍保持着快速增长，2022年公司研发费用支出金额超6,700万元，2020年-2022年期间CAGR达19.02%。

近三年一期内，公司管理费用率有所波动，2021年-2022年管理费用率较低，为主要受益于营收快速增长下的规模效应。

销售费用率方面，凭借产品在业内的高质量标杆效应，市场认可度高的优势，公司在期间内保持着销售费率低于0.1%的良好水平，并实现稳中有降。

同时，我们选取了与公司主营业务内容相似的通威股份、协鑫科技以及新特能源作为可比公司，并结合申万二级光伏设备行业中位数综合进行横向比较。

2023H1，公司销售费用率为0.04%，显著低于行业中位数水平1.24%；同时，公司销售费用率水平也明显优于各大可比公司水平，其也有力说明了公司产品在市场中的认可度与竞争力。

同期，公司管理费用率为1.91%，也较优于行业中位数与各大可比公司同期水平，公司费用管控能力在业内处于领先。

同期，公司研发费用率为0.30%，显著低于行业中位数水平3.35%，我们认为，其与公司处于光伏产业链上游，而中下游更接近终端产品领域技术发展更快，故研发投入力度需要更大所致；与可比公司相比，公司研发费率略低于通威股份、新特能源，而协鑫科技则因采用硅烷流化床法技术路线，该技术发展尚不完全成熟，故其研发投入力度相对更大。

1.2.3.公司盈利能力近年实现显著提升，硅料行业仍为产业链盈利能力较强环节

2023H1，公司销售毛利率为57.67%，主要受到硅料价格大幅下行的影响，较去年全年水平降幅较大为17.16pct；但从近三年一期趋势来看，通过规模化、低成本优质产能的持续释放，以及生产技术工艺的不断自主研发与改良，公司毛利率水平整体实现显著提升，今年上半年毛利率较2020年全年水平提升达24.04pct。

2020年-2022年，公司归母净利润实现高速增长，期间CAGR高达328.08%。2023H1，公司实现归母净利润为44.26亿元，主要受前述价格原因影响，同比下滑较大为53.53%。同期，公司销售净利率为47.47%，较2020年实现大幅增长25.10pct。

ROE方面，公司近三年一期内整体实现较大提升，2023H1公司ROE（TTM）为32.99%，较2020年增长6.96pct；虽同比有所下滑，但超30%的表现仍处于十分优异的盈利能力水平。

期间内，公司经营活动净现金流整体增长趋势与归母净利润增长趋势吻合度高，也侧面说明了公司良好的业务模式与优秀的盈利能力。

从行业横向比较上看，2023H1，公司及各大可比公司的销售毛利率、销售净利率与ROE表现均显著高于行业中位数水平（行业中位数分别为20.59%、10.32%、6.82%），我们认为，目前硅料行业在光伏产业链中依然为盈利能力较强的环节。

同时，从与各大可比公司相比，公司盈利能力水平也处于较为领先地位，公司毛利率、销售净利率上半年表现均显著优于同期各大可比公司。

ROE方面，我们认为，其一方面由于2022年公司完成定向增发后对其有一定稀释影响，同时，通威股份采用了较高的杠杆经营模式，而公司期间内有息负债比例很低，使得公司ROE较低于通威股份；而与其余各家可比公司相比，ROE水平均较为接近。

2.硅料行业技术资金进入壁垒高，目前仅少数企业具备N型先进产能

2.1.高纯多晶硅技术标准严苛，改良西门子法主流技术路线地位稳固

多晶硅为单质硅的一种形态，其是以工业硅为原料，经过一系列的物理化学反应提纯制成的非金属材料。

因其具备优良的半导体性质，且拥有熔点较高、硬度大、常温下化学性质不活泼等良好特性，在光伏行业得到广泛应用，为产业链上游环节的重要原材料，并经过融化铸锭或者拉晶切片后制备为硅片，进而用于光伏电池制造；同时，多晶硅也是半导体产业的重要基础材料，主要用于制备半导体硅片。

根据产品纯度与应用领域不同，可将多晶硅分为冶金级多晶硅（MG-Si）、太阳能级多晶硅（SoG-Si）和电子级多晶硅（EG-Si）等三大类型。

其中，冶金级多晶硅又称粗硅，其纯度最低，一般纯度要求在95%-99%之间；电子级多晶硅主要用于半导体硅片生产，其纯度要求*高，一般在99.9999999%以上，即9N级以上水平；太阳能级多晶硅则主要应用于光伏电池片制作，其纯度要求介于冶金级与电子级多晶硅之间，一般在99.9999%以上，即为6N级以上水平。

太阳能级多晶硅对于磷、硼等非金属元素以及各类金属杂质的含量要求严格，在国家标准化管理委员会2017年更新发布的国家标准中，对于太阳能级多晶硅相关杂质含量指标均有极为严苛的规定。

从多晶硅产品生产工艺路线来看，目前主要有改良西门子法与硅烷流化床法两大技术路线。

其中，改良西门子法通过对原西门子法**率较低，副产品排放等问题进行针对性多次技术迭代优化，已能够实现完全闭路的循环生产，并可实现四氯化硅、氯化氢、氢气等副产物的循环利用。

其以制备产品质量的高稳定性优势，成为了目前全球多晶硅生产的主流路线。根据CPIA数据显示，2022年，我国改良西门子法棒状硅市场占有率高达92.5%，处于绝对主导地位。

而硅烷流化床法相较于改良西门子法虽具有能耗更低、工艺流程环节更短、产能投资成本更低等优点，但由于其制备过程中硅颗粒处于悬浮状态，其容易受到氢跳、挂灰等关键问题的影响，从而使得产品生产效率与质量稳定性均难以得到保证，良品率较低也使得其实际生产成本显著高于其理论生产成本。因此，目前硅烷流化床法所制备的颗粒硅多作为降低成本的辅料使用。

我们认为，就目前技术发展来看，硅烷流化床法自上世纪60年代面世以来，经过多年的发展其主要技术关键问题仍有待进一步攻克。而改良西门子法其工艺技术通过多次迭代优化，已十分成熟。同时，在能耗方面，通过进一步提升规模效应、持续优化闭环生产工艺技术、一体化生产提高余热利用率等多种途径，改良西门子法未来仍具备能耗降低与成本压缩空间，改良西门子法主流技术路线的市场地位预计仍将稳固。

2.2.多晶硅行业进入壁垒较高，市场份额有望进一步向头部集中

随着我国硅料行业在产业政策助力下，工艺技术不断实现突破，凭借较低的原材料、能耗、人力成本以及完善产业链配套与规模化优势，我国本土硅料企业已逐步在全球市场竞争中建立起了绝对领先地位。

根据CPIA数据显示，2022年，我国多晶硅产能为116.6万吨，全球产能占比达87.0%；多晶硅产量为到85.7万吨，全球占比达85.6%，我国多晶硅产能与产量已连续12年稳居全球首位。

就我国企业间市场竞争格局来看，由于行业进入壁垒较高，其市场参与者相对较少，行业整体头部效应显著。

根据CPIA数据显示，2022年，我国在产多晶硅企业数量为14家，其中，前五大多晶硅供应商通威股份、协鑫科技、新特能源、大全能源与亚洲硅业其产能对应占比分别为23.4%、21%、17.2%、9.0%、7.9%，CR5达78.5%，占比达近国内市场份额的八成。

我们认为，我国硅料行业头部企业产品高品质、低成本优势较为明显，在此轮价格大幅调整周期中，行业低效、高成本以及高杠杆率产能预计将加速清退，未来市场份额有望进一步向头部企业集中。

2.3.新增高质量产能释放并不及市场预期，价格上行修复趋势有望在下半年延续

由于光伏下游环节对于产品高纯度质量要求严格，其新建产能存在生产设备专业性强、调试难度大、技术工艺点复杂繁多等高技术含量特征，为整个光伏产业链中扩产难度最大的环节，其扩产周期显著长于下游各大环节。

同时，虽然随着行业整体专业化水平与产业规模化水平不断提升，推动了多晶硅单位投资成本的显著降低，但目前其新建产能单位资金投入仍为各大环节中最为高部分，故硅料行业可形成较高的进入壁垒。

就产业链利润分配上看， 硅料行业往往也处于上下游博弈中更具优势一方。如在2021年-2022年期间，在下游产能高速扩张、需求不断增加的情况下，上游硅料市场开始出现产能扩张周期错配、供给紧缺，硅料价格进入快速上涨周期，其行业龙头企业获得了该阶段产业链中主要部分收益。

而在此轮硅料价格快速攀升周期中，为应对下游市场需求的快速增长，各大头部硅料企业纷纷开始大规模扩产；同时，在行业高额利润回报空间的吸引下，也有大量新市场竞争者开始涌入。

根据硅业分会预测，2023年预计新增硅料产能规模约 120万吨，较2022年实现翻倍。步入2023年上半年，由于业内对于硅料产能供给过剩的预期持续加强，供需方博弈加剧，导致硅料价格出现快速回落。

但我们认为，今年以来实际新增高质量产能释放并不及市场预期，其主要原因一方面为行业技术壁垒较高，大量新进入者在短期内或难以将硅料品质提升至下游已逐步向电子级靠拢的高要求水平，未来满足要求产能何时能够释放仍存在不确定性；另一方面，今年预计新增名义产能虽较大，但据不完全统计，超半数新增产能释放预计下半年，且在达产前爬坡阶段产品整体质量稳定性相对不高。

同时，受益于硅料价格今年上半年的大幅调整，硅片、组件、终端等下游产业链各大环节企业利润空间得到有效修复，市场观望情绪明显减弱，产品需求端已开始快速回暖。

今年下半年以来，已有天合光能、晶科能源等多家下游企业上调了今明两年市场规模预期；此外，CPIA也上调了对2023年全球及中国市场新增光伏装机规模的预测，其中，全球装机预测由280-330GW上调至305-350GW，国内新增装机预测由95-120GW上调至120-140GW。

我们认为，在硅料价格处于低位，产能供给较为充足的支撑下，下游产业链各大环节扩产意愿较强，有望推动硅料需求的持续超预期。

2023年7月以来，硅料价格已开始重回上行通道。

根据PV InfoLink数据显示，2022年10月18日多晶硅致密料现货价格为87元/kg，较20223年6月市场底部价格上涨35.94%。我们认为，在实际新增高质量产能释放并不及市场预期、需求端增长持续超预期的共同驱动下，硅料价格上行修复趋势在今年下半年有望延续。

2.3.长期N型硅料先进产能预计仍相对短缺，行业或存在结构性产能错配

随着P型电池已接近理论极限转换效率，光伏产业正迎来技术路线变革，具备更高理论极限转换效率的N型电池有望成为下一代主流产品技术路线。

两类电池的主要区别在于使用多晶硅原材料类型以及电池制备技术的不同，P型多晶硅为在硅中掺杂受主杂质（Ⅲ族元素，如硼、铝、镓等），以空穴导电为主；N型多晶硅则为在硅中掺杂施主杂质（V族元素，如磷、砷、锑等），以电子导电为主。

由于N型电池具备更高的转换效率，并拥有双面率高、温度系数低、无光衰、弱光效应好等优势，TOPCON和异质结电池已成为2022年下半年以来，下游电池片环节各大企业新建产能的主要技术路线。

根据CPIA 预测，至2030年N型电池平均转换效率有望突破26%，显著优于同期P型电池转换效率水平。随着今年相关规模化产能的持续释放，N型电池市场规模有望迎来高速增长。

根据TrendForce预测，至2026年，全球N型电池片产能有望突破600GW，2022年-2026年期间CAGR预计高达61.87%；N型电池片占比届时有望突破50%，较2022年大幅提升36.54pct。

相较于P型多晶硅的太阳能级技术指标要求，N型多晶硅品质要求更为严格，其技术指标一般需要达到国标电子级三级以上标准，对于产品纯度、体表金属杂质含量要求均有大幅提升。由于其制备技术工艺难度较大，目前我国仅有大全能源、通威股份、特变电工等少数企业拥有规模化N型硅料生产能力。

2023年7月，随着N型电池片新建产能的逐步释放，N型硅料价格率先开启反弹行情，并与P型多晶硅料价差开始逐步拉大。根据硅业分会数据显示，截至2023年10月18日，单周N型料平均成交价格为9.31万元/吨，单晶致密料平均成交价为8.01万元/吨，两者价差已达1.30万元/吨，较今年5月底单周价差0.93万元/吨显著增加。

我们认为，目前改良西门子法技术路线下其大型还原炉生产N型致密料的技术工艺难度较大，头部技术领先企业壁垒较高，行业较晚进入者与采用硅烷流化床法技术路线企业短期内或将难以实现有效工艺技术突破，叠加N型电池片市场规模快速增长有望推动产品需求持续高增的情况下，N型硅料规模化先进产能较为稀缺、行业结构性产能错配或将在未来较长期间内延续，而拥有规模化N型硅料产能的头部企业有望在此轮结构性周期中充分受益。

3.N型先进产能有望助力公司穿越周期，进军半导体领域领域积极打造新增长曲线

3.1.公司低成本、高质量、规模化先进性产能优势显著

作为我国成立最早的一批太阳能光伏高纯硅料制造企业，公司始终专注于高纯多晶硅领域，通过多年来深厚的生产技术工艺积累与持续大力度的技术研发投入，保持着生产技术工艺水平的持续领先。

同时，通过严格的产品质量控制，精细化生产流程管理，实现产品体、表金属杂质含量的不断降低，产品纯度与质量稳定性的持续提升。

2022年，公司99%以上的产品纯度质量超过国标光伏特级水平达到国标电子三级水平，并有90%以上的产品达到电子一级水平，在业内树立起了良好的质量标杆。

凭借产品业内领先的质量水平，公司已与隆基绿能、晶澳科技、天合光能、中环股份等光伏行业多家下游知名企业建立起了长期稳定的合作关系。

2022年，在行业高景气周期，公司持续签订多个大规模采购长单框架合同，期间合计提前锁定硅料采购量达129万吨，可足以覆盖以目前公司名义产能20.5万吨计算的未来超6年公司产能，长单对公司未来业绩的确定性提供了有益助力。

在成本控制方面，凭借产能优越的地理位置布局、良好的规模效应以及成熟的多晶硅生产工艺技术水平，公司产能也具有业内领先的成本优势。

根据百川盈孚统计，在国内改良西门子法技术路线多晶硅产品成本构成中，原材料工业硅占比最大为39%，电力成本占比紧随其后达30%，两者合计占比近总成本的七成。

因此，如何有效降低硅耗、能耗，平抑工业硅价格波动风险以及实现电价的优化，为业内企业主要的降本手段。

公司目前产能地处原材料工业硅粉资源丰富、电价相对较低的新*石河子与内蒙古包头地区，其使得公司原材料与能耗成本具备天然的地域领先优势。

同时，公司目前位居行业前列的产能也能够实现良好的规模化效应与持续技术工艺创新改良，也有效推动公司综合能耗密度的不断降低。

2022年，公司综合能耗密度为8.5吨标准煤/吨多晶硅，较2020年有效降低15.25%。

目前公司在研的分级能量回收系统项目已能够实现综合能耗密度进一步降低至 8.41 吨标准煤/吨多晶硅。

随着未来内蒙古二期10万吨多晶硅以及一期15万吨高纯工业硅项目的投产，公司良好的规模效应有望进一步释放，上游工业硅成本与质量有望进一步优化，从而推动公司低成本产能核心竞争力的进一步提高。

3.2.内蒙古高质量产能有望持续释放，公司产业链一体化布局不断完善

2021年12月，公司与内蒙古包头市人民政府签订了合作框架协议，拟在包头市建设多个大型硅料生产项目，其中包括：30万吨/年高纯工业硅、20万吨/年有机硅、20万吨/年高纯多晶硅以及2.1万吨/年半导体多晶硅项目，共计规划投资超300亿元。

2022年7月，公司顺利完成了110亿元非公开定向增发，其募集资金中80亿元拟用于内蒙古年产 10 万吨高纯硅基材料项目建设。

该项目在历时仅约一年的高效建设下，于2023年3月迎来顺利投产并快速实现爬坡满产；同时，公司多个新增产能项目也在稳步推进，其中内蒙古二期年产10万吨高纯多晶硅项目也有望于未来几个月内快速实现达产。

在内蒙古一期项目设计之初，公司便以先进的数字化制造理念为基础，对该项目生产基地进行了全面的数字化、智能化打造，在实现整个生产运营系统规范、可控的同时，也带来了公司自动化生产水平与生产效率的提高以及人力成本的进一步缩减。

我们认为，由于内蒙古一期新增产能为在2023Q2实现达产，故未对今年上半年营收贡献可观增量，下半年随着内蒙古一期实际产能占比的持续提升，其10万吨高效产能有望为公司营收提供可观增量，也有利于公司盈利水平的进一步优化。

同时，公司年产 15 万吨高纯工业硅及1,000吨半导体级硅料项目也有望于今年三季度迎来投产，公司产业链纵向与横向一体化战略布局将得到进一步完善。

通过向产业链上游原材料工业硅的业务延伸，可助力公司有效降低原材料生产成本、提升产品竞争力；同时，也能提高原材料供应的稳定性，降低其价格波动与短缺风险，有效把控原材料质量，进一步夯实公司硅料业务一体化市场竞争力。

而在半导体多晶硅领域布局，则有利于公司高端硅料产品业务布局拓宽，进一步优化公司产业结构，助力公司未来的健康可持续发展。

3.3.具备业内少有N型规模化先进产能，有望在此轮结构性产能错配中充分受益

针对N型硅料先进产能，公司早在2020年便已开始积极布局。

通过承担N型高效单晶硅原料生产成套技术与工程示范的重大科研项目与持续的技术研发投入，公司在N型硅料领域已具备深厚的工艺技术积累，并拥有规模化先进产能业务布局。

目前，公司内蒙古新增产线可实现100%生产N型硅料；新*产线在不做技术改造的情况下，N型硅料产量占比预计也可达60%-70%。同时，公司目前N型硅料也已实现批量供给，并获得下游主流客户的验证通过，为业内为数不多拥有规模化N型硅料生产能力的企业。

复盘历史，公司曾完整经历了由欧美对光伏产品实施“双反”政策以及国家光伏发电补贴政策滑坡等多重因素导致的光伏行业整体需求疲软、硅料价格长时间低迷的行业下行周期。

但公司凭借行业领先低成本先进产能优势与健康的资产负债管理，在大量行业低效落后产能清退大潮中，逆势进行产能布局扩张，实现市场份额的快速提升。

此后，在最近一轮下游需求爆发与产能错配下的硅料价格快速上涨周期中，公司作为成功渡过下行周期的行业龙头企业，充分享受了此轮行业高质量、集中化发展红利。

展望未来，在公司持续保持着行业领先低成本、高质量先进产能优势，叠加充足的现金储备与N型硅料先发布局的良好情势下，我们看好公司能够较好地灵活应对此次硅料价格调整，顺利穿越此轮周期，实现公司行业竞争力进一步提升。

3.4.前瞻布局半导体级多晶硅业务，积极打造新业务增长曲线

半导体级多晶硅作为生产半导体硅片的关键原材料，其纯度一般需达到9N以上，对工艺技术要求极高，其市场主要被美国、德国和日本长期占据。根据SEMI数据显示，2020年，全球半导体级多晶硅市场需求为3.46万吨，美、德、日三国合计产能占市场总需求比例高达95.66%。

根据中商产业研究院预测，2023年，我国半导体材料市场规模有望达到1,024.34亿元，同比增速为12.02%，远高于全球市场规模整体3.44%的增速，为全球增速最快的市场。

但目前，国内仅有个别企业具备少量产能，我国半导体级硅料需求主要依赖进口，缺乏上游自主可供的稳定供应链已成为掣肘我国集成电路产业发展的重要“卡脖子”环节。

早在2018年，公司便已开始前瞻布局半导体级多晶硅业务，并将产品定位于高端领域的区熔级多晶硅。

区熔级多晶硅具有电阻率高、氧含量低、少子寿命高等半导体优质特性，其主要应用于功率场效应晶体管、功率集成电路、微电子机械系统、传感器等精密专业器件。

目前，公司内蒙古一期1,000吨半导体级硅料项目正在有序建设之中，未来投产后将形成可用于12英寸晶圆制造的高端区熔级硅料规模化生产能力。

公司表示，待未来产品通过下游认证后，将择机启动后续2万吨规模化半导体级多晶硅的产能建设，届时公司半导体级硅料产能将有望跻身全球前列，半导体新业务增长曲线未来可期。

4.公司2023年-2025年盈利预测

作为全球高纯多晶硅料龙头企业，我们认为公司产能具有较为明显的高品质、低成本优势，在此轮价格调整周期中，行业低效、高成本以及高杠杆产能预计将加速清退，未来市场份额有望进一步向头部企业集中。

同时，公司产品在业内具有良好的高质量标杆效应，其市场认可度高，目前公司在手大规模采购长单充足，未来业绩的确定性也较高。我们按照公司主要业务板块，对2023年-2025年业绩做出预测，主要关键假设如下：

（1）高纯多晶硅业务：

①实际产能与产销率： 截至2023年6月底，公司内蒙古一期10万吨高纯多晶硅新增产能已顺利实现快速达产；同时，内蒙古二期年产10万吨高纯多晶硅项目也有望于未来几个月内快速达产。多年来，公司连续保持着100%以上的优异产能利用率，高效的固定资产运营管理水平有望延续。

我们预计，2023年-2025年，公司各年实际产能分别19.29、29.21、34.16万吨。产销率方面，考虑公司目前在手大规模采购长单充足，且公司具备业内较为稀缺的N型硅料规模化产能，我们预计公司产品产销率将持续维持在高水准，2023年-2025年，公司各年产销率预计分别97%、93%、97%。

②单位销售价格： 在实际新增高质量产能释放并不及市场预期与需求端增长持续超预期的共同驱动下，硅料价格近期已开始探底回升，我们认为其上行修复趋势有望在今年下半年延续。

同时，公司所拥有的N型硅料规模化先进产能较为稀缺，目前N型硅料与P型多晶硅料价差已开始逐步拉大，我们认为行业结构性产能错配或将在较长期间内延续，公司有望依托于N硅料先进产能优势，有效对冲未来产能过剩预期所带来的价格下降风险。我们预计，2023年-2025年，公司各年多晶硅料单位销售价格（含税）分别为108.09、81.90、85.70元/kg。

③单位成本： 在能耗方面，公司通过与电力供应商签署了保障供应用电协议，已有效锁定了长期用电价格。

同时，随着未来内蒙古二期10万吨多晶硅以及一期15万吨高纯工业硅项目的投产，我们预计公司未来能耗有望进一步优化，并可平抑部分上游工业硅预期需求增长所带来的原材料价格上涨风险。我们预计，2023年-2025年，公司多晶硅料单位成本分别为53.70、54.20、53.60元/kg。

（2）副产品业务： 公司副产品主要为在多晶硅生产过程中产生的少量粉末碳头料、液碱等，其业务规模与公司实际产能情况相关度较高。我们预计，2023年-2025年，该业务板块营收同比增速分别为23.80%、14.70%、7.30%；各年毛利率水平均维持在93.00%。

基于以上假设，我们预测2023年-2025年公司营业收入合计分别为181.29、199.51、254.09亿元，同比增长分别为-41.41%、10.05%、27.36%，整体毛利率水平分别为44.48%、26.10%、30.03%。

参考公司过往三年的期间费用率趋势，同时考虑公司未来营收规模预期情况对各年期间费用占比的影响，我们预测，2023年-2025年，公司销售费用率分别为0.05%、0.04%、0.02%，管理费用率分别为2.10%、1.70%、1.40%。研发费用率分别为0.45%、0.36%、0.32%。

基于以上主要假设，进而我们测算得到2023年-2025年公司归母净利润分别为64.06、40.12、60.37亿元，各年同比增长分别为-66.50%、-37.38%、50.50%；EPS各年分别为2.99、1.87、2.81元/股（公司预测期间详细财务报表和主要财务指标数据请见报告正文末附表）。

5.公司估值分析

5.1.公司相对估值：目前显著低于上市以来估值中枢，并处于行业较低估值水平

以2023年10月25日公司收盘价为基准（以下涉及公司收盘价参与计算的相关指标选用基准时点均相同），根据前述公司整体业绩预测，我们测算得到2023年公司对应的P/E、P/S、P/B分别为12.06、4.26、1.75。

从时间维度上看， 当前公司PE（TTM）相对估值水平为5.51，已显著低于公司自上市以来的估值中枢10.69，当前分位数为12.11%，估值水平已处于历史低分位。

从行业横向比较来看， 公司目前估值水平显著低于申万二级光伏设备行业中位数17.75；同时，与可比公司相比，由于协鑫科技、新特能源为在港交所上市，故两者估值水平参考意义不大，与同在A上市的通威股份6.42的估值水平相比，公司目前估值较低。

以申万二级光伏设备行业中2023年预测期对应P/E中位数22.27为基准，同时考虑公司作为全球高纯硅料龙头企业，高品质、低成本优势产能与业内少有的N型硅料规模化产能的估值溢价，我们给予公司15-18倍PE估值，结合对应2023年公司EPS预测数：2.99元/股，从而得到公司合理股价区间为44.80元至 53.76元。

5.2.公司绝对估值：DCF模型估值分析

我们同时采用DCF模型对公司进行估值，相关主要关键假设如下：

(1).无风险利率Rf：以当前我国十年期国债收益率水平为基准，预计为2.74%；

(2).股权市场风险溢价：以2023年7月Damodaran最新公布的中国权益市场风险溢价数据6.07%为基准；

(3).Beta：通过上市以来历史数据表现回归测算公司个股Beta值为1.0457；

(4).税后债务资本成本Kd：公司目前无有息负债，假设公司未来继续依托于自身良好造血能力，无杠杆持续经营；

(5).永续增长率g：预计为2.80%；

(6).公司快速增长期假设为2022-2031年，分为两个阶段，在维持10年之后进入永续增长阶段。

基于以上假设，我们测算得到公司WACC为9.07%，对应预测各年FCFF后，进而得出公司整体估值为1,417.93亿元，对应每股内在价值为66.11元，该测算每股内在价值较高于前述P/E相对估值模型我们给予的2023年合理股价区间（44.80元至53.76元）。

6.公司未来六个月内投资建议

6.1.公司股价催化剂分析

人民币汇率企稳回升预期增强，有利于我国优质资产的价值重估。

我国制造业PMI指数于今年9月份已重回荣枯线以上，我国经济呈现恢复向好态势。

同时，国内稳经济政策也在持续出台。近日，中央财政宣布将增发1万亿元国债，并将全部通过转移支付方式安排给地方，其有利于进一步扩大内需，稳定国内经济增长。

此外，叠加美元加息进程或接近结束的情况下，人民币汇率企稳回升预期正不断增强，其有利于我国优质资产的价值重估。

大额股份回购提振市场信心。 2023年8月，公司发布回购股份方案，拟回购资金总额为2-4亿元，回购股份将用于未来股权激励或员工持股计划。公司此次大额股份回购计划彰显了管理层对公司价值的充分认可，也有利于市场信心的逐步恢复。

6.2.公司未来六个月内目标价

根据前述对于公司合理估值测算，结合股价催化剂等相关利好因素，我们给予公司2023年17倍P/E估值，对应未来六个月内的目标价为50.77元。

7.风险提示

硅料价格下跌风险：2023H2-2024年预计仍有大量新增硅料产能释放，若未来行业竞争加剧，导致硅料价格进一步下跌，或将对公司业绩产生较大不利影响。

原材料价格上涨风险：作为多晶硅生产主要原材料，工业硅粉价格若未来在新增产能需求推动下持续上涨，或将对公司业绩产生不利影响。

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央企上市企业及股票代码汇总

● 中国核工业集团有限公司

- 中国核电 601985 中国核能电力股份有限公司

- 中核科技 000777 中核苏阀科技实业股份有限公司

- 中国核建 601611 中国核工业建设股份有限公司

- 中核国际 02302 中核国际有限公司

- 中国同辐 01763 中国同辐股份有限公司

● 中国航天科技集团有限公司

- 中国卫星 600118 中国东方红卫星股份有限公司

- 航天机电 600151 上海航天汽车机电股份有限公司

- 航天动力 600343 陕西航天动力高科技股份有限公司

- 航天电子 600879 航天时代电子技术股份有限公司

- 中国卫通 601698 中国卫通集团股份有限公司

- 航天工程 603698 航天长征化学工程股份有限公司

- 康拓红外 300455 北京康拓红外技术股份有限公司

- 中国航天万源 01185 中国航天万源国际(集团)有限公司

- 航天控股 00031 中国航天国际控股有限公司

- 亚太卫星 01045 亚太卫星控股有限公司

- 乐凯胶片 600135 乐凯胶片股份有限公司

- 航天彩虹 002389 航天彩虹无人机股份有限公司

- 四维图新 002405 北京四维图新科技股份有限公司

- 乐凯新材 300446 保定乐凯新材料股份有限公司

● 中国航天科工集团有限公司

- 航天信息 600271 航天信息股份有限公司

- 航天晨光 600501 航天晨光股份有限公司

- 航天电器 002025 贵州航天电器股份有限公司

- 航天发展 000547 航天工业发展股份有限公司

- 航天科技 000901 航天科技控股集团股份有限公司

- 航天长峰 600855 北京航天长峰股份有限公司

- 锐科激光 300747 武汉锐科光纤激光技术股份有限公司

● 中国航空工业集团有限公司

- 飞亚达 000026 飞亚达精密科技股份有限公司

- 中航西飞 000768 中航西安飞机工业集团股份有限公司

- 中航机电 002013 中航工业机电系统股份有限公司

- 中航光电 002179 中航光电科技股份有限公司

- 成飞集成 002190 四川成飞集成科技股份有限公司

- 天虹股份 002419 天虹数科商业股份有限公司

- 中航电测 300114 中航电测仪器股份有限公司

- 中直股份 600038 中航直升机股份有限公司

- 洪都航空 600316 江西洪都航空工业股份有限公司

- 中航电子 600372 中航航空电子系统股份有限公司

- 贵航股份 600523 贵州贵航汽车零部件股份有限公司

- 中航产融 600705 中航工业产融控股股份有限公司

- 中航沈飞 600760 中航沈飞股份有限公司

- 中航重机 600765 中航重机股份有限公司

- 中航高科 600862 中航航空高科技股份有限公司

- 宝胜股份 600973 宝胜科技创新股份有限公司

- 中航科工 02357 中国航空科技工业股份有限公司

- 大陆航空科技控股 00232 大陆航空科技控股有限公司

- 深天马Ａ 000050 天马微电子股份有限公司

● 中国船舶集团有限公司

- 中国船舶 600150 中国船舶工业股份有限公司

- 中船防务 600685 中船海洋与防务装备股份有限公司

- 中船防务 00317 中船海洋与防务装备股份有限公司

- 中船科技 600072 中船科技股份有限公司

- 中国重工 601989 中国船舶重工股份有限公司

- 中国海防 600764 中国船舶重工集团海洋防务与信息对抗股份有限公司

- 中国动力 600482 中国船舶重工集团动力股份有限公司

● 中国兵器工业集团有限公司

- 华锦股份 000059 北方华锦化学工业股份有限公司

- 北方国际 000065 北方国际合作股份有限公司

- 北化股份 002246 北方化学工业股份有限公司

- 长春一东 600148 长春一东离合器股份有限公司

- 光电股份 600184 北方光电股份有限公司

- 北方股份 600262 内蒙古北方重型汽车股份有限公司

- 北方导航 600435 北方导航控制技术股份有限公司

- 凌云股份 600480 凌云工业股份有限公司

- 晋西车轴 600495 晋西车轴股份有限公司

- 内蒙一机 600967 内蒙古靠前机械集团股份有限公司

- 中兵红箭 000519 中兵红箭股份有限公司

● 中国兵器装备集团有限公司

- 长安汽车 000625 重庆长安汽车股份有限公司

- 保变电气 600550 保定天威保变电气股份有限公司

- 江铃汽车 000550 江铃汽车股份有限公司

- 东安动力 600178 哈尔滨东安汽车动力股份有限公司

- 中光学 002189 中光学集团股份有限公司

- 西仪股份 002265 云南西仪工业股份有限公司

- 长安民生物流 01292 重庆长安民生物流股份有限公司

- 湖南天雁 600698 湖南天雁机械股份有限公司

● 中国电子科技集团有限公司

- 国睿科技 600562 国睿科技股份有限公司

- 普天科技 002544 中电科普天科技股份有限公司

- 太极股份 002368 太极计算机股份有限公司

- 海康威视 002415 杭州海康威视数字技术股份有限公司

- 电科网安 002268 中电科网络安全科技股份有限公司

- 四创电子 600990 四创电子股份有限公司

- 凤凰光学 600071 凤凰光学股份有限公司

- 电科数字 600850 中电科数字技术股份有限公司

- 声光电科 600877 中电科声光电科技股份有限公司

- 天奥电子 002935 成都天奥电子股份有限公司

- 中瓷电子 003031 河北中瓷电子科技股份有限公司

- 东方通信 600776 东方通信股份有限公司

- 东信和平 002017 东信和平科技股份有限公司

● 中国航空发动机集团有限公司

- 航发动力 600893 中国航发动力股份有限公司

- 航发控制 000738 中国航发动力控制股份有限公司

- 航发科技 600391 中国航发航空科技股份有限公司

● 中国石油天然气集团有限公司

- 中国石油 601857 中国石油天然气股份有限公司

- 中油资本 000617 中国石油集团资本股份有限公司

- 中油工程 600339 中国石油集团工程股份有限公司

- 大庆华科 000985 大庆华科股份有限公司

● 中国石油化工集团有限公司

- 中国石化 600028 中国石油化工股份有限公司

- 中国石油化工股份 00386 中国石油化工股份有限公司

- 上海石化 600688 中国石化上海石油化工股份有限公司

- 石化油服 600871 中石化石油工程技术服务股份有限公司

- 中石化油服 01033 中石化石油工程技术服务股份有限公司

- 泰山石油 000554 中国石化山东泰山石油股份有限公司

- 四川美丰 000731 四川美丰化工股份有限公司

- 石化机械 000852 中石化石油机械股份有限公司

● 中国海洋石油集团有限公司

- 海油发展 600968 中海油能源发展股份有限公司

- 中海油服 601808 中海油田服务股份有限公司

- 中海油田服务 02883 中海油田服务股份有限公司

- 海油工程 600583 海洋石油工程股份有限公司

- 中海石油化学 03983 中海石油化学股份有限公司

● 国家电网有限公司

- 国电南瑞 600406 国电南瑞科技股份有限公司

- 国网信通 600131 国网信息通信股份有限公司

- 涪陵电力 600452 重庆涪陵电力实业股份有限公司

- 明星电力 600101 四川明星电力股份有限公司

- 西昌电力 600505 四川西昌电力股份有限公司

- 乐山电力 600644 乐山电力股份有限公司

- 远光软件 002063 远光软件股份有限公司

● 中国南方电网有限责任公司

- 南网储能 600995 南方电网储能股份有限公司

- 南网能源 003035 南方电网综合能源股份有限公司

- 南网科技 688248 南方电网电力科技股份有限公司

● 中国华能集团有限公司

- 华能水电 600025 华能澜沧江水电股份有限公司

- 华能国际 600011 华能国际电力股份有限公司

- 浙能电力 600023 浙江浙能电力股份有限公司

- 内蒙华电 600863 内蒙古蒙电华能热电股份有限公司

- 新能泰山 000720 山东新能泰山发电股份有限公司

- 长城证券 002939 长城证券股份有限公司

● 中国大唐集团有限公司

- 大唐发电 601991 大唐国际发电股份有限公司

- 大唐发电 00991 大唐国际发电股份有限公司

- 华银电力 600744 大唐华银电力股份有限公司

- 桂冠电力 600236 广西桂冠电力股份有限公司

- 大唐新能源 01798 中国大唐集团新能源股份有限公司

- 大唐环境 01272 大唐环境产业集团股份有限公司

● 中国华电集团有限公司

- 华电国际 600027 华电国际电力股份有限公司

- xST华源 600726 华电能源股份有限公司

- 金山股份 600396 沈阳金山能源股份有限公司

- 国电南自 600268 国电南京自动化股份有限公司

- 黔源电力 002039 贵州黔源电力股份有限公司

- 华电重工 601226 华电重工股份有限公司

● 国家电力投资集团有限公司

- 上海电力 600021 上海电力股份有限公司

- 电投能源 002128 内蒙古电投能源股份有限公司

- 电投产融 000958 国家电投集团产融控股股份有限公司

- 吉电股份 000875 吉林电力股份有限公司

- 远达环保 600292 国家电投集团远达环保股份有限公司

- 中国电力 02380 中国电力国际发展有限公司

● 中国长江三峡集团有限公司

- 长江电力 600900 中国长江电力股份有限公司

- 湖北能源 000883 湖北能源集团股份有限公司

- 三峡能源 600905 中国三峡新能源(集团)股份有限公司

● 国家能源投资集团有限责任公司

- 中国神华 601088 中国神华能源股份有限公司

- 中国神华 01088 中国神华能源股份有限公司

- 国电电力 600795 国电电力发展股份有限公司

- 龙源技术 300105 烟台龙源电力技术股份有限公司

- 龙源电力 001289 龙源电力集团股份有限公司

- 龙源电力 00916 龙源电力集团股份有限公司

- 英力特 000635 宁夏英力特化工股份有限公司

- 长源电力 000966 国家能源集团长源电力股份有限公司

- 莱宝高科 002106 深圳莱宝高科技股份有限公司

● 中国电信集团有限公司

- 中国电信 601728 中国电信股份有限公司

- 中国电信 00728 中国电信股份有限公司

- 中国通信服务 00552 中国通信服务股份有限公司

- 国脉文化 600640 新国脉数字文化股份有限公司

● 中国联合网络通信集团有限公司

- 中国联通 600050 中国联合网络通信股份有限公司

- 中国联通 00762 中国联合网络通信(香港)股份有限公司

● 中国移动通信集团有限公司

- 中国移动 600941 中国移动有限公司

- 中国移动 00941 中国移动有限公司

● 中国电子信息产业集团有限公司

- 中国软件 600536 中国软件与技术服务股份有限公司

- 中国长城 000066 中国长城科技集团股份有限公司

- 深桑达Ａ 000032 深圳市桑达实业股份有限公司

- 南京熊猫 600775 南京熊猫电子股份有限公司

- 彩虹股份 600707 彩虹显示器件股份有限公司

- 上海贝岭 600171 上海贝岭股份有限公司

- 深科技 000021 深圳长城开发科技股份有限公司

- 振华科技 000733 中国振华(集团)科技股份有限公司

- 冠捷科技 000727 冠捷电子科技股份有限公司

- 彩虹新能源 00438 彩虹集团新能源股份有限公司

- 中电光谷 00798 中电光谷联合控股有限公司

- 中电华大科技 00085 中国电子华大科技有限公司

● 中国靠前汽车集团有限公司

- 启明信息 002232 启明信息技术股份有限公司

- 一汽富维 600742 长春一汽富维汽车零部件股份有限公司

- 一汽解放 000800 一汽解放集团股份有限公司

● 东风汽车集团有限公司

- 赛力斯 601127 赛力斯集团股份有限公司

- 东风汽车 600006 东风汽车股份有限公司

- 东风集团股份 00489 东风汽车集团股份有限公司

- 东风科技 600081 东风电子科技股份有限公司

● 中国一重集团有限公司

- 中国一重 601106 中国靠前重型机械股份公司

● 中国机械工业集团有限公司

- 苏美达 600710 苏美达股份有限公司

- 一拖股份 601038 靠前拖拉机股份有限公司

- 靠前拖拉机股份 00038 靠前拖拉机股份有限公司

- 林海股份 600099 林海股份有限公司

- 国机汽车 600335 国机汽车股份有限公司

- 国机通用 600444 国机通用机械科技股份有限公司

- 国机精工 002046 国机精工股份有限公司

- 中工国际 002051 中工国际工程股份有限公司

- 国机重装 601399 国机重型装备集团股份有限公司

- 蓝科高新 601798 甘肃蓝科石化高新装备股份有限公司

- 中国电研 688128 中国电器科学研究院股份有限公司

- 经纬纺机 000666 经纬纺织机械股份有限公司

- 中国恒天立信国际 00641 中国恒天立信国际有限公司

● 哈尔滨电气集团有限公司

- 佳电股份 000922 哈尔滨电气集团佳木斯电机股份有限公司

- 哈尔滨电气 01133 哈尔滨电气股份有限公司

● 中国东方电气集团有限公司

- 东方电气 600875 东方电气股份有限公司

- 东方电气 01072 东方电气股份有限公司

- 宏华集团 00196 宏华集团有限公司

● 鞍钢集团有限公司

- 鞍钢股份 000898 鞍钢股份有限公司

- 鞍钢股份 00347 鞍钢股份有限公司

- 钒钛股份 000629 攀钢集团钒钛资源股份有限公司

- 本钢板材 000761 本钢板材股份有限公司

● 中国宝武钢铁集团有限公司

- 宝钢股份 600019 宝山钢铁股份有限公司

- 宝信软件 600845 上海宝信软件股份有限公司

- 八一钢铁 600581 新*八一钢铁股份有限公司

- 中南股份 000717 广东中南钢铁股份有限公司

- 宝钢包装 601968 上海宝钢包装股份有限公司

- 马钢股份 600808 马鞍山钢铁股份有限公司

- 马鞍山钢铁股份 00323 马鞍山钢铁股份有限公司

- 太钢不锈 000825 山西太钢不锈钢股份有限公司

- 重庆钢铁 601005 重庆钢铁股份有限公司

- 中钢国际 000928 中钢国际工程技术股份有限公司

- 中钢天源 002057 中钢天源股份有限公司

- 中钢洛耐 688119 中钢洛耐科技股份有限公司

● 中国铝业集团有限公司

- 中国铝业 601600 中国铝业股份有限公司

- 中国铝业 02600 中国铝业股份有限公司

- 中国铝业 601600 中国铝业股份有限公司

- 中国铝业 02600 中国铝业股份有限公司

- 云南铜业 000878 云南铜业股份有限公司

- 银星能源 000862 宁夏银星能源股份有限公司

● 中国远洋海运集团有限公司

- 中远海特 600428 中远海运特种运输股份有限公司

- 中远海控 601919 中远海运控股股份有限公司

- 中远海控 01919 中远海运控股股份有限公司

- 中远海能 600026 中远海运能源运输股份有限公司

- 中远海能 01138 中远海运能源运输股份有限公司

- 中远海发 601866 中远海运发展股份有限公司

- 中远海发 02866 中远海运发展股份有限公司

- 中远海运港口 01199 中远海运港口有限公司

● 中国航空集团有限公司

- 中国国航 601111 中国国际航空股份有限公司

- 中国国航 00753 中国国际航空股份有限公司

● 中国东方航空集团有限公司

- 中国东航 600115 中国东方航空股份有限公司

● 中国南方航空集团有限公司

- 南方航空 600029 中国南方航空股份有限公司

● 中国中化控股有限责任公司

- 中化国际 600500 中化国际(控股)股份有限公司

- 扬农化工 600486 江苏扬农化工股份有限公司

- 盐湖股份 000792 青海盐湖工业股份有限公司

- 鲁西化工 000830 鲁西化工集团股份有限公司

- 中国金茂 00817 中国金茂控股集团有限公司

- 远东宏信 03360 远东宏信有限公司

- 安迪苏 600299 蓝星安迪苏股份有限公司

- 沈阳化工 000698 沈阳化工股份有限公司

- 昊华科技 600378 昊华化工科技集团股份有限公司

- 风神股份 600469 风神轮胎股份有限公司

- 沧州大化 600230 沧州大化股份有限公司

- 安道麦A 000553 安道麦股份有限公司

- 克劳斯 600579 克劳斯玛菲股份有限公司

- 荃银高科 300087 安徽荃银高科种业股份有限公司

● 中粮集团有限公司

- 中国食品 00506 中国食品有限公司

- 中粮包装 00906 中粮包装控股有限公司

- 蒙牛乳业 02319 中国蒙牛乳业有限公司

- 大悦城地产 00207 大悦城地产有限公司

- 中粮家佳康 01610 中粮家佳康食品有限公司

- 雅士利国际 01230 雅士利国际控股有限公司

- 现代牧业 01117 中国现代牧业控股有限公司

- 中粮糖业 600737 中粮糖业控股股份有限公司

- 中粮科技 000930 中粮生物科技股份有限公司

- 大悦城 000031 大悦城控股集团股份有限公司

- 酒鬼酒 000799 酒鬼酒股份有限公司

- 中粮资本 002423 中粮资本控股股份有限公司

- 妙可蓝多 600882 上海妙可蓝多食品科技股份有限公司

- 中粮科工 301058 中粮科工股份有限公司

● 中国五矿集团有限公司

- 株冶集团 600961 株洲冶炼集团股份有限公司

- 中国中冶 601618 中国冶金科工股份有限公司

- 中国中冶 01618 中国冶金科工股份有限公司

- 五矿发展 600058 五矿发展股份有限公司

- 五矿资本 600390 五矿资本股份有限公司

- 中钨高新 000657 中钨高新材料股份有限公司

- 五矿资源 01208 五矿资源有限公司

● 中国通用技术(集团)控股有限责任公司

- 中国医药 600056 中国医药健康产业股份有限公司

- 中国汽研 601965 中国汽车工程研究院股份有限公司

- xST沈机 000410 沈阳机床股份有限公司

- 环球医疗 02666 通用环球医疗集团有限公司

● 中国建筑集团有限公司

- 中国建筑 601668 中国建筑股份有限公司

- 西部建设 002302 中建西部建设股份有限公司

- 中建环能 300425 中建环能科技股份有限公司

- 中国海外发展 00688 中国海外发展有限公司

- 中国海外宏洋集团 00081 中国海外宏洋集团有限公司

- 中国建筑国际 03311 中国建筑国际集团有限公司

- 中国建筑兴业 00830 中国建筑兴业集团有限公司

- 中海物业 02669 中海物业集团有限公司

● 国家开发投资集团有限公司

- 国投电力 600886 国投电力控股股份有限公司

- 国投中鲁 600962 国投中鲁果汁股份有限公司

- 国投资本 600061 国投资本股份有限公司

- 中成股份 000151 中成进出口股份有限公司

- 亚普股份 603013 亚普汽车部件股份有限公司

- 神州高铁 000008 神州高铁技术股份有限公司

- 华**际 00969 华**际(控股)有限公司

- 美亚柏科 300188 厦门市美亚柏科信息股份有限公司

● 招商局集团有限公司

- 招商银行 600036 招商银行股份有限公司

- 招商银行 03968 招商银行股份有限公司

- 招商轮船 601872 招商局能源运输股份有限公司

- 招商积余 001914 招商局积余产业运营服务股份有限公司

- 招商港口 001872 招商局港口集团股份有限公司

- 招商蛇口 001979 招商局蛇口工业区控股股份有限公司

- 招商公路 001965 招商局公路网络科技控股股份有限公司

- 招商证券 600999 招商证券股份有限公司

- 招商证券 06099 招商证券股份有限公司

- 南山控股 002314 深圳市新南山控股(集团)股份有限公司

● 华润(集团)有限公司

- 华润三九 000999 华润三九医药股份有限公司

- 华润双鹤 600062 华润双鹤药业股份有限公司

- 东阿阿胶 000423 东阿阿胶股份有限公司

- 江中药业 600750 江中药业股份有限公司

- 华润微 688396 华润微电子有限公司

- 华润电力 00836 华润电力控股有限公司

- 华润啤酒 00291 华润啤酒(控股)有限公司

- 华润置地 01109 华润置地有限公司

- 华润水泥控股 01313 华润水泥控股有限公司

- 华润燃气 01193 华润燃气控股有限公司

- 华润医药 03320 华润医药集团有限公司

- 华润医疗 01515 华润医疗控股有限公司

- 华润万象生活 01209 华润万象生活有限公司

● 中国旅游集团有限公司／香港中旅(集团)有限公司

- 中国中免 601888 中国旅游集团中免股份有限公司

- 中国中免 01880 中国旅游集团中免股份有限公司

- 香港中旅 00308 香港中旅国际投资有限公司

● 中国节能环保集团有限公司

- 太阳能 000591 中节能太阳能股份有限公司

- 节能风电 601016 中节能风力发电股份有限公司

- 万润股份 002643 中节能万润股份有限公司

- 中环装备 300140 中节能环保装备股份有限公司

- 百宏实业 02299 百宏实业控股有限公司

- 中国恒有源集团 08128 中国恒有源发展集团有限公司

● 中国诚通控股集团有限公司

- 中储股份 600787 中储发展股份有限公司

- 岳阳林纸 600963 岳阳林纸股份有限公司

- 冠豪高新 600433 广东冠豪高新技术股份有限公司

- 美利云 000815 中冶美利云产业投资股份有限公司

- 中国诚通发展集团 00217 中国诚通发展集团有限公司

- 华贸物流 603128 港中旅华贸国际物流股份有限公司

- 国统股份 002205 新*国统管道股份有限公司

● 中国中煤能源集团有限公司

- 中煤能源 601898 中国中煤能源股份有限公司

- 中煤能源 01898 中国中煤能源股份有限公司

- 新集能源 601918 中煤新集能源股份有限公司

- 上海能源 600508 上海大屯能源股份有限公司

● 中国煤炭科工集团有限公司

- 天地科技 600582 天地科技股份有限公司

● 中国机械科学研究总院集团有限公司

- 哈焊华通 301137 哈焊所华通(常州)焊业股份有限公司

● 中国钢研科技集团有限公司

- 安泰科技 000969 安泰科技股份有限公司

- 金自天正 600560 北京金自天正智能控制股份有限公司

- 钢研高纳 300034 北京钢研高纳科技股份有限公司

- 钢研纳克 300797 钢研纳克检测技术股份有限公司

● 中国化学工程集团有限公司

- 中国化学 601117 中国化学工程股份有限公司

- 东华科技 002140 东华工程科技股份有限公司

● 中国盐业集团有限公司

- 中盐化工 600328 中盐内蒙古化工股份有限公司

● 中国建材集团有限公司

- 中国建材 03323 中国建材股份有限公司

- 北新建材 000786 北新集团建材股份有限公司

- 中材国际 600970 中国中材国际工程股份有限公司

- 中国巨石 600176 中国巨石股份有限公司

- 国检集团 603060 中国国检测试控股集团股份有限公司

- 中材科技 002080 中材科技股份有限公司

- 天山股份 000877 新*天山水泥股份有限公司

- 瑞泰科技 002066 瑞泰科技股份有限公司

- 凯盛科技 600552 凯盛科技股份有限公司

- 宁夏建材 600449 宁夏建材集团股份有限公司

- 洛阳玻璃 600876 洛阳玻璃股份有限公司

- 洛阳玻璃股份 01108 洛阳玻璃股份有限公司

- 祁连山 600720 甘肃祁连山水泥集团股份有限公司

- 中材节能 603126 中材节能股份有限公司

- 中复神鹰 688295 中复神鹰碳纤维股份有限公司

● 中国有色矿业集团有限公司

- 中色股份 000758 中国有色金属建设股份有限公司

- 东方钽业 000962 宁夏东方钽业股份有限公司

- 中国有色矿业 01258 中国有色矿业有限公司

● 中国稀土集团有限公司

- 中国稀土 000831 中国稀土集团资源科技股份有限公司

- 中国稀土 00769 中国稀土控股有限公司

● 中国有研科技集团有限公司

- 有研新材 600206 有研新材料股份有限公司

- 有研粉材 688456 有研粉末新材料股份有限公司

- 有研硅 688432 有研半导体硅材料股份公司

● 矿冶科技集团有限公司

- 当升科技 300073 北京当升材料科技股份有限公司

- 北矿科技 600980 北矿科技股份有限公司

● 中国中车集团有限公司

- 中国中车 601766 中国中车股份有限公司

- 中国中车 01766 中国中车股份有限公司

- 时代新材 600458 株洲时代新材料科技股份有限公司

- 沃顿科技 000920 沃顿科技股份有限公司

- 时代电气 688187 株洲中车时代电气股份有限公司

- 时代电气 03898 株洲中车时代电气股份有限公司

● 中国铁路通信信号集团有限公司

- 中国通号 688009 中国铁路通信信号股份有限公司

- 中国通号 03969 中国铁路通信信号股份有限公司

- 凯发电气 300407 天津凯发电气股份有限公司

● 中国铁路工程集团有限公司

- 中国中铁 601390 中国中铁股份有限公司

- 中国中铁 00390 中国中铁股份有限公司

- 中铁工业 600528 中铁高新工业股份有限公司

- 高铁电气 688285 中铁高铁电气装备股份有限公司

● 中国铁道建筑集团有限公司

- 中国铁建 601186 中国铁建股份有限公司

- 中国铁建 01186 中国铁建股份有限公司

- 铁建重工 688425 中国铁建重工集团股份有限公司

● 中国交通建设集团有限公司

- 中国交建 601800 中国交通建设股份有限公司

- 振华重工 600320 上海振华重工(集团)股份有限公司

- 中交地产 000736 中交地产股份有限公司

● 中国信息通信科技集团有限公司

- 大唐电信 600198 大唐电信科技股份有限公司

- 高鸿股份 000851 大唐高鸿网络股份有限公司

- 理工光科 300557 武汉理工光科股份有限公司

- 烽火通信 600498 烽火通信科技股份有限公司

- 长江通信 600345 武汉长江通信产业集团股份有限公司

- 光迅科技 002281 武汉光迅科技股份有限公司

- 信科移动 688387 中信科移动通信技术股份有限公司

● 中国农业发展集团有限公司

- 中水渔业 000798 中水集团远洋股份有限公司

- 农发种业 600313 中农发种业集团股份有限公司

- 中牧股份 600195 中牧实业股份有限公司

● 中国医药集团有限公司

- 国药股份 600511 国药集团药业股份有限公司

- 国药一致 000028 国药集团一致药业股份有限公司

- 天坛生物 600161 北京天坛生物制品股份有限公司

- 国药现代 600420 上海现代制药股份有限公司

- 国药控股 01099 国药控股股份有限公司

- 中国中药 00570 中国中药控股有限公司

● 中国保利集团有限公司

- 保利发展 600048 保利发展控股集团股份有限公司

- 保利联合 002037 保利联合化工控股集团股份有限公司

- 保利文化 03636 保利文化集团股份有限公司

- 中国海诚 002116 中国海诚工程科技股份有限公司

- 保利置业集团 00119 保利置业集团有限公司

- 长飞光纤 601869 长飞光纤光缆股份有限公司

- 保利物业 06049 保利物业服务股份有限公司

● 新兴际华集团有限公司

- 际华集团 601718 际华集团股份有限公司

- 新兴铸管 000778 新兴铸管股份有限公司

● 中国民航信息集团有限公司

- 中国民航信息网络 00696 中国民航信息网络股份有限公司

● 中国电力建设集团有限公司

- 中国电建 601669 中国电力建设股份有限公司

- 南国置业 002305 南国置业股份有限公司

● 中国能源建设集团有限公司

- 中国能建 601868 中国能源建设股份有限公司

● 中国黄金集团有限公司

- 中国黄金国际 02099 中国黄金国际资源有限公司

● 中国广核集团有限公司

- 中国广核 003816 中国广核电力股份有限公司

- 中广核电力 01816 中国广核电力股份有限公司

- 中广核新能源 01811 中国广核新能源控股有限公司

● 华侨城集团有限公司

- 华侨城Ａ 000069 深圳华侨城股份有限公司

- 深康佳Ａ 000016 康佳集团股份有限公司

- 华侨城（亚洲） 03366 华侨城（亚洲）控股有限公司

- 云南旅游 002059 云南旅游股份有限公司

● 中国电气装备集团有限公司

- 中国西电 601179 中国西电电气股份有限公司

- 平高电气 600312 河南平高电气股份有限公司

- 许继电气 000400 许继电气股份有限公司

- 宝光股份 600379 陕西宝光真空电器股份有限公司

● 中国物流集团有限公司

- 中国铁物 000927 中国铁路物资股份有限公司

- 华贸物流 603128 港中旅华贸国际物流股份有限公司

- 国统股份 002205 新*国统管道股份有限公司

- 中储股份 600787 中储发展股份有限公司

● 中国国新控股有限责任公司

- 国新健康 000503 国新健康保障服务集团股份有限公司

● 中国华录集团有限公司

- 易华录 300212 北京易华录信息技术股份有限公司

● 中国冶金地质总局

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