台湾股票对冲是什么意思？

毫无疑问，英特尔（INTC）是一只蓝筹股（blue chip），就像蓝筹的英文名字所指的那样：blue是蓝的意思，而英特尔的司标就是蓝色的，chip的中文是指芯片，而英特尔正是生产芯片的企业。然而，英特尔正面临着许多重大的长期挑战，包括即将失去在网络连接端点（节点）领域的领导地位、复苏的竞争对手、安全问题、难以维持的利润率以及领导层的不确定性。这些都不是小问题，最近的事态发展让我们想起了沃伦巴菲特的谚语：“坏消息常常连续出现：你在厨房里看到一只蟑螂;随着一天天的过去，你会遇到更多的它的亲戚。”因此，虽然我们仍然看好英特尔，但我们并不坦然。毫无疑问，许多其他投资者也有同样的担忧，因为担忧逐月堆积。这些投资者应该考虑通过持有Advanced Micro Devices（AMD）来对冲持有英特尔的风险。

事实也是如此，英特尔的股价今年以来仅上涨8.58%，而AMD的股价却上升了105.36%！仅仅在过去的一个月，AMD的股价就上涨了将近30%！

下面我们将提供详细的分析来支持这个观点。我们首先要确定英特尔的主要长期风险以及这些风险所适用的主要业务部门。接下来，我们将评估英特尔的风险与AMD的前景是如何相关的，并得出结论：AMD是一个有吸引力的对冲工具。

主要长期风险因素

许多投资者已经知道与英特尔相关的长期风险，但系统地列出每一个风险将有助于我们更仔细地考虑英特尔的哪些细分业务部门受到哪些风险因素的影响，以及每个风险可以在何种程度上利用AMD来对冲。

节点风险

英特尔的靠前个问题出现在制造领域。英特尔似乎向台*半导体制造公司（台积电，Taiwan Semiconductor Manufacturing Company, TSM）拱手让出了在网络节点领域的领导地位，因为后者在其新的7纳米工艺上增加了批量生产的能力。一般的预期是苹果的新iPhone将在几周内将台积电的7纳米工艺带给消费者。与此同时，英特尔仅承诺，其可相当的10纳米工艺将在2019年下半年才能达到批量生产，这将使英特尔落后台积电约12个月。此外，鉴于其先前在节点过渡到10纳米时的延迟，英特尔有可能进一步落后。因此，台积电不仅有可能保持其制造优势，甚至可能在未来几年内扩大其制造优势。在此过程中，台积电将为英特尔的竞争对手 - 特别是AMD - 提供其卓越的制造技术，而后者可以利用它来占领市场份额。

架构风险

在制造问题后又出现了架构问题。在这方面，英特尔可能即将向AMD让出市场领导地位。不仅AMD 即将过渡到台积电的7纳米工艺，它也会利用Infinity Fabric的技术在核数量方面超越了英特尔。过渡到7纳米应该可以提高时钟的速度（至少这是Global Foundries搁置7纳米技术之前的预期）。增加核数量应该可以提高多线程性能，尤其是在更多开发人员添加软件支持时。因此，英特尔面临着在架构上落后于AMD并且失去市场份额的巨大风险。

安全风险

在过去几个月中，在英特尔处理器的设计中发现了许多与安全相关的漏洞（最著名的是熔断和幽灵的漏洞）。未来可能会出现额外的缺陷，并且修复未来漏洞的风险可能会降低处理器的性能，从而加剧英特尔的问题（就如修复熔断和幽灵时那样）。如果出现更多的安全漏洞，它们可能会显著影响对英特尔处理器的需求 - 特别是需要完成企业、数据中心和政府的敏感性任务。

利润率收缩的风险

最近六个月，英特尔公布的毛利率为61.0％，营运利润率为29.5％，而去年同期的利润率分别为61.8％和25.3％。从长远来看，英特尔存在着无法维持这些数字的巨大风险。AMD的替代品的可用性正在将市场从基本垄断转变为双寡头垄断。AMD似乎也愿意在性价比上展开竞争。因此，为了保持市场份额，英特尔可能被迫降低利润率。它也可能被迫增加研发支出，以便保持并加速架构和制造的进展。因此，英特尔的利润率会因其不断变化的竞争环境而下降，这也是一个合理的风险。

领导层风险

最后，上述所有风险因领导层的不确定性而加剧。解决上述挑战应该是英特尔即将上任的首席执行官的主要议程，但很难说他或她会如何反应。对于谁将被选中担任该职位也存在着不确定性，加上他或她将做出何种战略选择的不确定性。在新的领导层领导下，英特尔是否会专注于技术而非财务，抑或财务而非技术？它是否会加速其长期的业务路线图？或是会有重大的战略变化？这些都很难说。但是，英特尔的下一任首席执行官有可能无法做到一切都正确，还有一些额外的风险，即他或她可能会注重英特尔的业务增长而非减少英特尔的问题。

业务板块的下行风险

在罗列了英特尔面临的主要长期挑战之后，让我们接下来考察英特尔的各个业务部门在多大程度上会因每个风险因素而容易出现重大下滑。下面的图1总结了我们所做的分析。

当前与节点和架构领先地位相关的风险主要影响英特尔的客户端计算和数据中心部分的业务，因为这些细分市场是最直接围绕着传统CPU的销售。物联网也可能受到实质性的影响，因为该领域的许多应用，如：自动驾驶汽车，依赖于高性能计算。但据推测，非易失性存储器（Non-Volatile Memory）市场基本上不受影响，因为它依赖于不同的制造工艺和架构方法。可编程解决方案也应该在很大程度上不受影响，因为它涉及比英特尔通用CPU业务更专业的应用。

利润率收缩风险似乎也可能集中在客户端计算和数据中心部分。不仅因为目前这些细分市场的利润空间极高（客户端计算和数据中心业务，年初至今，运营利润率分别为35.5％和49.1％），而且还因为这些细分市场也受到AMD复苏的影响最大 - 这可能最终迫使英特尔降价或者加强研发支出以保持竞争优势。物联网、非易失性存储器和可编程解决方案受到不同市场动态的影响; 此外，鉴于这些细分市场的规模较小，如果它们能够实现更好的规模经济，它们更有可能看到利润率的提高。

另一方面，预计安全风险和领导层风险将影响英特尔的所有细分市场。在安全性方面，尽管最近几个月新闻中公布的幽灵和熔毁漏洞主要影响的是客户端计算和数据中心部分，但未来的漏洞也可能影响其它细分市场。在领导层方面，很难预测英特尔下一任首席执行官将如何管理各个细分市场，以及他或她将在每个细分市场中做出哪些战略决策。

用AMD对冲

正如我们所看到的那样，英特尔的两个核心业务部门 - 2017年占总收入的84％ - 目前面临着最大的下行风险，因为它们受到了上述所有五个风险因素的影响。节点和架构的风险目前主要影响这些细分市场，最近几个月发现的安全漏洞也是如此。客户端计算和数据中心业务也容易因来自复苏的AMD竞争以及英特尔未来首席执行官可能犯下的错误而导致利润率下降。

客户端计算和数据中心业务同样也是可以最有效地利用AMD进行对冲的细分市场。下面的图2突出显示了AMD可能有效对冲英特尔的哪些业务部门和风险。

似乎非常清楚的是，AMD的前景应该与英特尔在可编程解决方案、非易失性存储器和物联网方面的表现基本上不相关。AMD目前没有可编程解决方案和非易失性存储器的业务，也基本没有物联网的业务。因此，如果英特尔在这些细分市场遇到问题，那么AMD并不会从中受益。

然而，持有AMD股票将对英特尔两大业务部门 - 客户端计算和数据中心 -业务的下行风险提供稳固的对冲。如果英特尔在节点升级或架构开发方面遇到挫折，AMD将明显地成为受益者，因为其技术是英特尔的唯一替代品。同样，如果发现英特尔处理器存在进一步的安全问题，那么不满意的客户除了AMD之外别无选择。如果糟糕的领导层损害英特尔在客户端计算和数据中心的未来前景，那么AMD将再次从中获益。

持有AMD股票来对冲英特尔客户端计算和数据中心业务失效的唯一风险是，利润率收缩的风险。一方面，英特尔利润率的收缩可能是AMD前景改善的一个反应，因为来自复苏的AMD的竞争是担心英特尔利润率收缩的主要原因。另一方面，如果英特尔的利润率因价格竞争而下降，那么这也将同样对AMD的利润率产生下行压力。因此，持有AMD股票的头寸可能会对英特尔利润率的下降进行对冲，但也可能没有。

因此，虽然持有AMD的头寸无法对冲与英特尔相关的所有风险，但它应该能为英特尔两个最大细分市场中长期风险的大部分提供重要的对冲。AMD本身在市场上的地位也应该对造成英特尔目前面临的一些挑战负责–如果英特尔仍处于垄断地位，那么上述每个问题对英特尔的盈利能力造成的潜在的伤害就要小得多。因此，如果英特尔的下行风险成为现实，那么AMD将成为主要的受益者。

事实上，从最上面英特尔与AMD股价走势的对比看，从今年年初至今的大部分时间，随着AMD再次成为英特尔的主要竞争对手后，两者之间的负相关性正在变得更加明显。

当然，由于最近的股价上涨，AMD目前看起来非常昂贵。也许它会回撤，投资者会找到更好的买入机会。无论如何，即使在目前的高位，AMD仍有足够的空间扩大市值。截至目前，AMD全面摊薄的市值约300亿美元，因此就目前美国股市中的主要半导体厂商而言，AMD的市值仍然很小。但是，如果AMD继续从英特尔处获取市场份额，特别是如果上面列出的一系列风险得以实现，那么它应该在未来的几年内与英特尔一起成为市场的双头垄断者。

与英特尔相比，AMD的小市值也使其成为一种非常有效的对冲工具。即使英特尔的市值下降只伴随着AMD绝对市值不成比例的增长，AMD股价仍然应该看到显著的百分比涨幅。例如，如果英特尔的市值下跌50亿美元只会伴随着AMD的市值增加10亿美元，那么AMD的股价仍然会上涨33％，以换取英特尔股价的23％的下跌。因此，AMD可以为英特尔提供非常良好的对冲，即使英特尔市值的下降只会导致AMD市值不成比例的绝对增幅。

最后，有一个例子证明买入AMD股票本身是一个良好的投资，即使英特尔没有遭受任何非常严重的挫折。最近几个月，AMD已经证明，即使客户端计算和数据中心业务的份额很小，但它仍可以盈利。这两个业务中，数据中心市场预计在未来几年内也将大幅增长，因此即使不从英特尔处抢走大部分市场份额，AMD也可能看到稳健的盈利增长。AMD还可以看到其GPU和半定制业务的财务业绩改善。因此，AMD 不仅仅是一个避险工具。但是，这对英特尔投资者来说买入AMD是一个非常好的对冲手段，英特尔投资者应考虑在未来几年公司有可能带来更多的麻烦。

随着数据中心、大数据、人工智能、机器学习等领域不断发展的长期增长趋势，我们相当肯定英特尔和AMD在未来几年将获得利润和增长的绝佳机会。然而，目前尚不清楚哪一个会更好地利用这个机会。因此，投资两者都非常有意义。通过这种方式，投资者可以轻松地知道，处理器行业长期增长的好处将不是以这种方式就是以那种方式转变为他们口袋中的钱。

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